Desde el 9 de noviembre, fecha en la que Pfizer anunció la primera vacuna, nuestro marco de inversión no ha cambiado: la recuperación será fuerte y, a pesar de las elevadas valoraciones del mercado, no han sido totalmente descontadas. Desde esa fecha, se ha producido una recuperación concreta en los sectores de value y cíclicos, pero la recuperación ha sido, en términos generales, modesta, dada la magnitud de rentabilidad inferior registrado el año pasado. Una tendencia que también se ha vislumbrado en la renta fija.
En el mercado de crédito puede observarse una historia similar: a pesar de que las tasas de impago son bastante más bajas de lo que se temía y de la proximidad de la recuperación, el diferencial entre un bono de grado de inversión y uno de alto rendimiento sigue siendo relativamente alto, aunque todos los diferenciales se han comprimido por la abundancia de liquidez.
“Los inversores están ciertamente sobreexpuestos a los activos de riesgo, pero siguen centrándose en los segmentos defensivos”, comenta Benjamin Melman, Global CIO, Edmond de Rothschild Asset Management. “Por lo tanto, existe la posibilidad de sacar más provecho de esta esperada recuperación, que debería ser favorable para los activos de riesgo”, añade el experto.
Para Michael McEachern, Portfolio Manager & Head of Public Markets de Muzinich & Co, hasta la fecha, se ha mantenido el optimismo de los mercados de crédito en 2021 siguiendo las tendencias de la segunda mitad del año pasado. “Sin embargo, seguimos centrados en cualquier posible señal alarmante”, matiza.
Entre las noticias positivas que favorecieron el repunte de los mercados de crédito a finales del año pasado, McEachern destaca el inicio de la campaña mundial de vacunas para luchar contra la COVID-19, el nuevo plan fiscal del Presidente Biden para un mayor estímulo, así como el acuerdo del Brexit de última hora, que eliminó el riesgo inmediato de una fuerte distorsión del comercio.
Así, Michael McEachern espera que el ciclo económico se recupere en 2021 por lo que, en su opinión, los inversores están empezando a centrarse en la inflación. “Aunque ha sido baja durante mucho tiempo, las expectativas de inflación están ahora empezando a subir y empujar los rendimientos nominales hacia arriba” señala el experto.
El atractivo del crédito
El contexto invita a la introspección, cuanto menos. En la Unión Europea y Reino Unido hay algo menos de 200.000 empresas de mediana capitalización. Estas empresas representan un tercio de todos los puestos de trabajo y un tercio de todo el valor añadido producido en la región. Eso es mucho más que el CAC 40 o el Euro Stoxx 50.
En Estados Unidos, la tasa de impago de las empresas es ya de alrededor del 8% (frente a un máximo del 14% en 2009), pero es mucho mayor en sectores como el energético y el retail. El 52% de los emisores de high yield de Estados Unidos sufrieron al menos un downgrade en 2020. En Europa, las empresas necesitan un capital privado paciente y a largo plazo para poder continuar desarrollándose mientras pagan sus deudas.
“Este es un asunto serio para las economías europeas porque estas compañías representan un tercio de todos los empleos en la Unión Europea”, apunta Antoine Flamarion, Co-fundador de Tikehau Capital. Las instituciones no bancarias tienen un papel real en la financiación de la economía. Las quiebras se extenderán a lo largo del tiempo, pero se centrarán en ciertos sectores.
“Esto obstaculizará el crecimiento, pero la dispersión entre las empresas que funcionan bien y las que no lo hacen se ampliará, y con una cuidadosa selección de las acciones, se observan muchas oportunidades en el mercado de crédito privado europeo”, añade Flamarion.
Según McEachern, 2021 no debería ser un año en el que se permanece sin invertir. “La pandemia llevó a los inversores a mantener altos niveles de efectivo o una muy baja exposición al riesgo en sus carteras. Esto crea una inmensa reserva de capacidad de riesgo. A finales del año pasado, ya empezamos a ver que parte de ese efectivo regresaba a los mercados”, explica.
“Es posible que se produzca una mayor compresión de los spreads, especialmente en el valor relativo de la calidad del crédito”, vaticina.